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情感分析
文章导读
    观察发现受外部贸易摩擦冲击,中国经济增长有所放缓。展望2019年经济,预计继续温和放缓,经过政策的持续调适,下半年经济下行压力预计将逐步消退。估计2019年制造业投资增速将低于2018年。2019年,若果美股调整幅度过于剧烈,一则会引发美国经济的下行风险;二则也会对全球金融市场形成风险传递。

    前言

    2018年的全年宏观环境基本上被三条线索主导,一是中美贸易摩擦;二是主动去杠杆;三是美国加息。观察发现受外部贸易摩擦冲击,中国经济增长有所放缓。在外部环境不确定性风险增加、国内股市汇市波动加大、实体经济经营困难等问题影响下,经济运行呈现温和回落态势。

    展望2019年经济,预计继续温和放缓,经过政策的持续调适,下半年经济下行压力预计将逐步消退。着眼内部,前期去杠杆政策在有效治理系统性风险的同时,其阶段性的政策成本亦造成内需疲弱。放眼外部,美联储加息靴子落地,中国央行继续降息降准,两国货币政策分化,中美贸易摩擦长期剑拔弩张,抑制着实体经济和金融市场的投资情绪。2019年,短期压力涨落的等待之时,恰是长期结构性机遇的希望之机。

    PART 1 GDP增速:中性情况下会回落至6.3%年中边际企稳

    总体判断,我国经济运行总体平稳,预计中国会继续加码政策放松,从而部分抵消贸冲突带来的负面冲击,增长速度将略有下降,预计2019年GDP增长6%左右。未来几个月随着贸易冲突的冲击显现出来,宽松政策还可能进一步加码。最重要的政策可能是提振基建投资,此外降低企业和个人税负也能支持增长。

    2019中国宏观经济展望

    ▲ 以上数据来源:寻汇智库

    出口和房地产新开工增速在2019年上半年都将回落至低位,制造业投资会受到营收周期滞后影响,基建会逐步向名义GDP的水平修复。预计2019年净出口将负面拖累GDP增速0.5个百分点、2020年拖累幅度会小幅降低;基建投资增速将明显反弹至10%以上,而房地产和制造业投资转弱;消费实际增速放缓0.5个百分点左右至6.7%。经济在2019年Q2末或Q3初边际企稳,全年增速6.3%左右。

    PART 2 出口:基本面周期和贸易摩擦影响的双重落地

    出口是外需基本面决定的,即中国商品主要出口目标国的经济景气度决定中国出口的增速。

    其次,我们平常关注的出口是名义值,会受价格周期影响。从经验走势上看,出口与PPI即价格贡献有很大相关性,这是因为出口价格指数与PPI大体同步。所以出口额增速还会受到价格周期的影响。

    ▲ 以上数据来源:寻汇智库、广发证券发展研究中心、Wind

    同时,出口也会受当期汇率关税、政策预期等影响。可以看到,在贸易摩擦开启后,出口订单下滑较快;此外,还可以看到美元兑人民币汇率强弱变化对于出口的影响。

    ▲ 以上数据来源:寻汇智库、广发证券发展研究中心、Wind

    预计2019年出口将会面临三方面的压力,主要包括:

    1.2019年PPI均值不会太高

    2018年PPI在5%左右,价格相对处于高贡献期,2019年价格增速不会过高。同时,在贸易摩擦关税落地之后的2018年第三季度,一部分出口企业已经涨过价,2019年可能不会再有新一轮涨价。

    2.贸易摩擦前期落地关税影响的后继呈现

    G20之后,中美经贸关系取得了一定程度的缓和。但前期落地关税,包括7月6日落地的340亿美元商品,8月7日落地的160亿美元商品,以及9月24日落地的2000亿美元商品,其影响有一个逐步呈现的过程。

    3.美国经济放缓及全球其它地区需求进一步放缓

    美国实际增长可能已经到了顶部区域;2019年全球需求大概率会进一步放缓,这将对出口带来影响。

    在假定中美贸易摩擦的双边关税不会再继续上升的前提下,预计2019年上半年出口将下降为一个低个位数。

    PART 3 制造业:整体压力仍在

    2018年制造业投资整体是上行的,从一季度末的3.8%上升至10月的9.1%。到了三季度,其它数据开始下行,制造业投资是宏观数据少有的亮点之一。

    制造业投资在2018年不断走高的原因是什么?

    1. 制造业投资滞后于营收和盈利周期,即当前投资是滞后反映前期的盈利增加。

    2. 2009年投入的议论设备,到了2017-2018年有相当一部分折旧完毕,预示带来了新增设备需求。

    3. 十三五的新产业在加快布局,1-10月高技术制造业投资增长达16.1%,比全部制造业投资高7个百分点。

    估计2019年制造业投资增速将低于2018年。可以提供参考的一个坐标是库存周期,制造业投资与库存周期具有经验上的同步性。如前所述,2018年Q3经济有微滞胀特征,即被动补库存;而Q3末供给侧的松动和上游价格的调整意味着主动去库存可能即将开启。我们估计2019年相当长一段时间可能处于主动去库存周期,同时伴随着制造业投资调整。

    ▲ 以上数据来源:寻汇智库、广发证券发展研究中心、Wind

    PART4 消费:分为五个部分,各自趋势不同

    消费整体来说是名义GDP的影子指标。名义GDP增长决定居民收入,居民收入决定消费。从名义GDP的角度看,2019年名义GDP增速向下,消费增速依旧不会太高。但笼统地说消费如何没有意义,我们可以把消费划分为五个部分:

    1. 汽车(汽车零售)。汽车2018年对消费拖累比较大。汽车低迷与房地产销售低增、前期脉冲的释放,及贸易关税的预期等因素都有关系。我们粗略判断2018年Q4可能是一个同比增速底部区域,后续未必会显著好转但可能不再下行加深。

    2. 地产系(家电、家具、装修)。2018年地产系消费基本平稳,我们理解和9月前地产销售大致平稳有关。但如果地产销售后面还有一个寻底的过程,那么地产系消费的反映可能还没到,比如会在2019年二季度之后有一个滞后呈现。

    3. 高弹性消费品(白酒、化妆品)。这类产品特点是销量基本和名义GDP相关,本质上属于周期性产品。在名义GDP放缓的周期中,这一类消费品在量上会有周期性下行。

    4. 消费电子类产品(通讯器材)。它的特点是有行业自身规律,与经济关联度偏小。比如经济低迷的2013-2015,它的增速反在高峰。

    5. 低弹性消费品(粮食、食品服装、日用品)。这些产品不能说没有周期性,但历史弹性较低。2018年整体增速也和2017年差不多,甚至基数效应下还略高。估计2019年也不会差距太大。

    ▲ 以上数据来源:寻汇智库、广发证券发展研究中心、Wind

    PART5 风险:贸易摩擦深化和美股剧烈波动

    1.贸易摩擦深化

    中美G20会谈发出积极信号。中国商务部新闻发言人12月5日指出,双方经贸团队将在90天内按照明确的时间表和路线图,积极推进磋商工作。

    中国在12月份前后相继三次向美国进行大豆采购,我们相信积极的结果出现是一个大概率。但如果贸易摩擦在后续出现短期内深化,比如2000亿美元商品关税由10%变为25%,以及双方互征关税扩展到另外2600亿美元商品,则对经济的影响量级是超乎预期的;对金融资产来说也会更适用于避险情形。

    2.美股剧烈波动

    美联储在12月20日进行了2018年第四次加息,点阵图显示在2019年还将加息2次。由于加息将减弱资金的流动性,往往不利于股市,美股在加息之后三大股指相继大跌,创年内新低。

    2019年,若果美股调整幅度过于剧烈,一则会引发美国经济的下行风险(居民消费和企业投资预期);二则也会对全球金融市场形成风险传递。

    这是一个理论上没有办法预测的过程,只能当作风险假设。如果这一状况出现,金融资产会更适用于避险情形。

    PART6 汇率:人民币汇率是否破“7”

    人民币汇率2018年的走弱除了受贸易战的影响外,美元走强是主要原因。2018年4月以来人民币兑美元汇率的显著贬值,与2018年4月以来美元指数的显著升值密切相关。2018年10月31日,美元兑人民币汇率来到6.9760,创下年内新低,一度逼近“7”整数关口,之后在贸易战忧虑缓和和央行出台政策维稳下,反弹至6.9附近企稳。

    展望2019年,人民币汇率是否会“破7”?通过分析,我们认为人民币汇率大概率不会破“7”,理由有三点:

    1. 央行对汇率加大宏观调控力度

    在当前宏观环境不稳的背景下,汇率稳定传递出的信心意义要远胜于汇率贬值带来的实际创汇意义。“7”这个点位是人们的重要心理关口,央行会进行预期管理,避免出现羊群效应导致人民币过分波动。因此在汇率逼近“7”时,央行对汇率会加大管理力度。

    2. 美元明年涨势或将结束

    美联储加息“靴子落地”,点阵图预计2019年还将加息两次,低于9月份会议预期的三次。市场对美国经济增长放缓的担忧,美国国债利率出现倒挂更是经济衰退的信号,因此明年美元指数将很可能终结涨势。

    3. 中美贸易战缓和

    自中美双方在G20峰会达成双方不加征关税的共识后,中方12月份陆续三次向美国进行大豆采购,恢复对美国的农产品贸易。这传递出了积极信号,中方愿以实际行动终结贸易战的意愿,这将利好人民币。

    综上所述:尽管短期外部环境变化对我国外汇供求形势仍有一定影响,但中国经济稳中向好的态势不变,一系列稳增长、稳汇率的政策措施仍值得期待,人民币汇率大概率将持稳运行。

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